腾讯“证券研究院”特约 滕飞 注册金融分析师CFA，中国光大银行投资经理

A股自6月初反弹以来，6月底上涨钝化，并在本周一开始剧烈调整，调整幅度出乎市场的预料。虽然周二和周三出现比较强劲的反弹，但是足以说明市场情绪的脆弱，草木皆兵，市场对各种政策的解读在脆弱的情绪和市场共振的结果下，都能产生意外的结果，周一的大幅调整就是这种调整的后果。后市的演化需要进一步观察，可能将维持一段时间的震荡市，在形势不明朗之际，不妨研究下最近哪些板块涨得好，为什么涨得好。

6月份以来，市场表现最好的板块是有色金属、煤炭和钢铁，都属于黑色金属行业，涨幅分别为23%和18%，超过上证综指涨幅10个百分点以上。有色金属、煤炭和钢铁均属于资源类行业，其价格与大宗商品的价格密切相关，正是6月份以来的黑色系大宗商品反弹，造就了这一波资源类股票的大涨。有色金属本身弹性较高，其波动性超过市场指数，beta系数为1.32，波动性仅次于计算机行业，因此其在下跌时跌幅更大，反弹时也更具有上涨空间。有色金属行业指数在4-5月份下跌了17%，因此最近的上涨在收复之前跌幅的基础上多涨了6%，而有色金属如锌的价格也超过了4月初的价格，因此相关股票价格也超过了之前的价格，也就不足为奇了。

煤炭价格自6月初以来反弹幅度较大，焦煤涨幅为33.5%，焦炭涨幅为39%，价格均回到了3月份和去年11月的高点，加上煤炭企业上半年利润的改善较为可观，因此煤炭行业股票出现了强势的上涨，其中焦炭加工涨幅为22%，高于煤炭开采的价格涨幅，这也与焦炭涨幅大于焦煤涨幅的情况相一致。钢铁行业股票的上涨受益于螺纹钢的持续上涨，目前螺纹钢价格已经超过去年12月和今年3月的高点，带动钢铁行业公司利润的改善和股价上涨。实际上，煤炭行业股票的价格与大宗商品的走势相关性很高，如去年11月份煤炭价格高点对应行业指数的高点，去年煤价的反复震荡上行也对应了相应股票的价格走势，甚至对大盘的走势也有一定影响。

如图所示，煤炭行业的价格指数与深圳成指具有高度相关性，并且煤炭行业指数的弹性要高于深证成指。自2016年以来的深圳成指走势与煤炭行业价格具有高度相关性，而煤炭股票价格与煤炭价格走势高度相关，如2016年4月、8月和11月的三次调整，均对应A股的三次调整，而今年4月份以来的煤价调整的同时“恰好”股指也在深度调整，而6月初的反弹时间也不谋而合。这一系列巧合的背后似乎有一定的逻辑在支撑，背后可能是对经济前景的预期以及企业盈利的预期。事实上，在2015年之前，煤炭行业指数与煤价趋势上具有一致性，虽然不完全同步，但是方向不会有差异，吻合程度不如2016年以来这么强。但是，在大牛市阶段，这种契合度效应就完全失效，因为资金和情绪占主导，如2014年-2015年的大牛市中，煤炭价格其实在一直下跌，但是股市却过了山车，基本回到牛市起点，说明这不是基本面主导的，完全是情绪和资金推动的牛市。

这一轮煤炭、钢铁、有色金属等资源类大宗商品的上涨，得益于全球经济的改善和之前的超跌，但是由于短期涨幅较大，均已达到前期高点附近，具有较大的回调压力。如果煤价、钢铁价格出现大幅回调，则相关的周期股票也有可能出现回调，而周期股的回调也将带动大盘走弱。因此，在煤炭、螺纹钢等黑色系大宗疯涨、价格回调压力较大的情况下，对市场应该保持适当谨慎，在风险来临时降低风险敞口，在机会来临时加大风险敞口。

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