从1997年社会办学合法化后，民办幼儿园兴起。百亿的空白市场、优质早教资源稀缺、即将到来的婴儿潮以及父母不能输在起跑线的厚望，都是其生长土壤。它是变革的产物，为新的社会问题和需求而生。

但资本和创业者的进入，始终没有真正触碰到教育问题的核心，甚至，在管理不善、人才紧缺的大环境下，民办幼儿园自身也成为社会问题的一部分，不和谐事件接连出现。矛盾被归结资本逐利带来的低质扩张。

彭博数据显示，中国教育行业的证券化程度全球第一。而在各种阶段和类型教育中，学前教育又是比较受民间资本青睐的。《亲子商业志》调研发现，我国民办学前教育2017年渗透率超过50%，远超其他阶段的教育。

教育作为具有强正外部性的一种服务，其“公共产品”的属性强烈。世界各国政府普遍会在教育领域进行大量的公共投入。例如，法国是欧洲乃至全球义务教育年龄最低的国家，三岁就开始义务教育，97%的三岁以上儿童进入幼儿园学习，而其中公立幼儿园占比达到99%；在日本，安倍政府的“育儿革命”计划让所有家庭的3~5岁儿童均可免费入园入托。

日前，《关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》（后文简称《意见》）发布，等同于政府踩了民办幼教市场化的急刹车。中国民办幼儿园的黄金时代，骤然逝去？

据不完全统计，资本市场中（A股、港股、美股、新三板）涉足线下实体幼儿园业务的公司超过27家。危墙之下，如何应对考验着众多公司。本文汇集教育代表企业独家观点，详尽盘点了投资机构、券商对新政的解读并全量展示相关上市公司面对暴击的最新动作及战略变化。

受《新规》影响，中概股以及A股、港股幼教板块在上周五集体受挫之后，周一、周二部分公司股价有了小幅回升。

15日夜间发布的《中共中央国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》“规范发展民办园”部分，特别提到：民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市；上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园，不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产；金融监管部门要对民办园并购、融资上市等行为进行规范监管。

意见明确，到2020年，全国学前三年毛入园率达到85%，普惠性幼儿园覆盖率（公办园和普惠性民办园在园幼儿占比）达到80%；到2035年，全面普及学前三年教育，建成覆盖城乡、布局合理的学前教育公共服务体系。

新华社配发的新华时评，将这些措施的目的总结得言简意赅——“办幼儿园不是为了发财的”。这篇评论指出，“逐利不应是学前教育的追求，公益性才是其根本属性之一”“对于那些抱着发财目的办幼儿园的，请另择他路。让学前教育回归教书育人的本质，还幼儿园一方净土。”

一向嗅觉灵敏的资本市场最先作出反应，波动剧烈。15日当夜美股时段，中概教育股应声全线暴跌。红黄蓝盘中暴跌60%，两度交易中断，碧桂园旗下学前教育股博实乐盘初大跌29%，瑞思学科跌近6%。次日，A股与港股教育板块开盘后全线下跌，A股幼教服务业务巨头威创股份开盘即告跌停，秀强股份收盘跌2.66%；港股多家教育公司跌幅达20%。

社会公众对于幼教产业的关注度也达到了近期之内的顶峰。A面是：资本褪去之后，教育才能真正回归本质；B面在于，脱离市场化机制，教学质量能否得到充分激励成为未知数。在股市震荡、社会舆论之下，幼教行业会否变局？

《亲子商业志》调研认为：《意见》仅对幼儿园“资本化”“证券化”进行了限制，并未禁止商业机构兴办幼儿园；产权明晰的营利性民办幼儿园依然有空间发挥其“逆周期”优势，在融资方面受到青睐，通过精细化运营在竞争中赚钱；随着政府加大投入和制度完善，公办幼儿园、非营利性民办园、营利性民办园，在未来一段时间将共生并进、各司其责。

众议幼教“黑天鹅”

教育公司（《亲子商业志独》独家）

○ 松鼠AI创始人栗海洋：短期压力显著、长期机会巨大

中国幼教现状是小孩子入园难、入园贵，根本原因是幼儿园资源紧缺，私立幼儿园在过去十年间比例上升为70%，成为主力。公立幼儿园由国家承担所有老师成本、土地成本、装修以及建设成本，但私立幼儿园要独立承担成本，不可能实施普惠制价格。这个矛盾造成了民怨沸腾，引发国家出台严厉政策。短期内来行业压力非常大，长期来看幼教的行业依然有巨大机会，而且国家政策未来（这个时间很难确定）可能会逐步松绑。幼儿园市场在全球来看，尤其20%私立幼儿园的收费都特别高。最好的私立幼儿园未来一定是优势越来越集中，越来越稀缺。当然不排除人工智能教育对这个行业产生颠覆式的改变。

○运动宝贝集团CEO陈芸：早教、日托将迎来发展

影响在短期之内还是非常明显的，但是相信在未来会有所调整。对幼教、幼儿园方面的确是非常大的震动，但对早教和三岁前的日托是个很好的机会。盈利性这点在幼儿园行不通了，幼教投资人和从业者不管从资金还是更好的工作机会也需要有出口，更多的人才会从幼儿园转向开放市场的早教和日托领域，专注投资幼教的也会更密集向此靠拢。

○ 北京七个小孩教育科技有限公司联合创始人兼CEO张至尧：幼教集团将大量转型为第三方服务机构

1）政策出台后各地方普惠园进度会加快，政府执行力度会加强。

2）民办盈利性幼儿园的竞争将加剧，真正有特色、有差异化，满足个性化需求的高端幼儿园才具备竞争力。伪高端、资源型等高收费民办盈利性幼儿园运营将愈发困难，民办幼儿的投资人和园长都必须能力升级才足以应对市场变化。

3）幼教集团将大量转型为第三方服务机构，为民办幼儿园提供内容、运营、技术的解决方案。传统教材、课程等第三方服务提供商或将面临幼教集团的跨界竞争。民办幼儿园的经营者会在第三方机构赋能下，推出“会员制”产品，在儿童的其它教育支出上分一杯羹。

4）会有投机者鼓吹危机，继续以割韭菜姿态入场，但好景不长。

券商

○中信证券：政策预期的不确定将显著加强

1）民办园的财务监管大幅加强，盈利能力将有所降低。

2）普惠园投资价值大幅削弱。站在办园者的角度，运营普惠园仍可获得适当回报；但站在投资机构的角度，普惠园的投资价值已经较小，预计在选营利性和获取超额回报上的难度会比较大。

3）现存的上市公司持有的幼教资产是否存在强制性变化不确定。目前已经实现资本化的幼教集团或持有相关资产的上市公司，大概率不存在退市或剥离相关资产的风险，但极端悲观地预期下实际上也存在概率。上市公司现金收购并不存在任何障碍。新规下的变化是上市公司现金购买营利性民办幼儿园资产也被列为禁止。监管部门从严监管是大概率事件，幼教资产实现海外上市的机会将比较渺茫。除政策影响外，投资者的信心打击也无法支持幼教资产实现上市。

4）对民办连锁营利性幼儿园提出明确的品质要求，高品质幼儿园价值凸显。目前采取一刀切的做法对于规范运作的幼教集团来说存在误伤，但以教育品质为核心出发点的幼教集团未来将存在发展和运作空间。

5）未来幼教集团发展或将聚焦于幼教资源和服务的提供商方向，以及向早教（0-3岁，培训类）延伸。

虽然此次出台的意见政策只针对学前教，但大概率将影响教育行业学校类资产的投资情绪，政策预期的不确定将显著加强。高教、职业教育、K12培训等领域虽然会要求规范但预计不会出现类似的一刀切禁止。K12培训目前处于短期的调整阵痛中，但长期有利于龙头集中化。

○ 光大证券：政策并非抑制民办教育发展

《意见》初衷是为了鼓励兴办普惠性幼儿园，提高普惠性幼儿园占比，降低居民养育子女的压力，而非抑制民办教育发展。《意见》本身与义务教育、高中教育、及大学阶段教育无关，且2017年民办小学、初中、高中渗透率分别为8%、13%、13%，意味着这些阶段普惠性的教育资源占比超过80%，符合国家目前《意见》中的指导方针。因此建议不必因为该《意见》而对小学、初中和高中阶段的民办学校过度担忧。

○ 天风证券：已上市存量园需尽快选择为营利性园所

今后不会新上市幼儿园；上市公司不可能新收购幼儿园，有效遏制跨界转型；上市公司不能投资新建幼儿园；对于上市已有存量园未明确提及，但或需尽快选择为营利性园所（若选非营利性，则不管加盟或直营均面临利用可变利益实体控制问题），且选择营利性园所后相关协议将受到严格监管。

○国盛证券：民办幼儿园资本化路径受阻，存量处理方式尚未明确

未来民办幼儿园新进入者将在此目标指引和地方政府扶持政策下进入普惠性民办队列为主。资本化方面，民办幼儿园资本化路径受阻，未来民办幼儿园上市路径受阻，而存量处理方式则尚未明确。

○中泰证券：民办幼儿园证券化将受限制

对于非营利性民办幼儿园，《意见》会促使目前上市公司体内的幼儿园在过渡期选择营利性，但是目前来看各省具有实操性的、涉及如何转设非营利性的实施细则尚未出台。营利性幼儿园也无法通过发股或现金的方式实现证券化。

投资机构

○ 华熙基金创始合伙人杜建敏：政策紧急制动，遏制过度逐利行为

过去几年，民办幼儿园资产成为资本追逐的对象，在这种疯狂的情况下，只要是个幼儿园，不管是否属于营利性及规模大小，一概收购和投资，这一度造成幼儿园估值虚高和市场竞争秩序混乱。《意见》紧急制动，对此类行为踩了刹车，以遏制可能存在的过度逐利行为，未来直接把投资幼儿园作为盈利目标或者市值管理目标的，已基本不具有可操作性。

一级市场上，已经投资幼儿园但尚未成功退出的各类私募股权基金，要结合政策，梳理、整改、规范、清理被投资幼儿园，对于不适合做为营利性的资产，要调整投资策略，妥善处理可能存在的投资纠纷；二级市场上，投资者要分析和审视上市公司体系内以各种形式举办、经营或管理的所有幼儿园，理清各类幼儿园资产、收入、净利润在上市公司中的整体占比，重新评估投资价值和资产流动性问题。

○ 华夏桃李：余震后，素质教育和职业教育将迎来春天

这是今年教育行业的第二次地震。此前，在2018年8月10日，司法部发布关于《中华人民共和国民办教育促进法实施条例（修订草案）（送审稿）》，对民办学校的资本运作作出了规定。此次国务院进一步对学前幼儿园教育进行限制，国家对民生教育的监管态度已较鲜明，监管力度进一步加强，民办幼儿园的盈利能力将有所下降。

如果幼儿园的资产证券化道路被阻断，民办幼教集团将寻求新的业务增长点，相关少儿年龄段的线下产业，如托管、少儿英语、早教机构等产业将进一步受到关注。

尽管幼儿园赛道受到巨大震动，但教育行业仍然备受关注，部分教育领域或将在2019年迎来春天。2019年培训行业中，素质教育将处于优先位置，迎来行业发展大年。另外，一些应用得比较成熟的新模式、新技术将有望复制于素质教育行业，如双师、互联网教育等，进一步带动素质教育行业发展。

○ 拼图资本王磊：幼儿园上市之路走到尽头

1）总体要求和基本原则：意见提出“学前教育是重大民生问题，关系到社会稳定和国家未来”，这种无以伦比的重要性意味着这个赛道的教育首先要“政治正确”，符合政策的导向。

2）主要目标：公益普惠，公办园和普惠园才是主流。即便是剩余的20%高端营利性幼儿园也要注意了，因为你是非主流！再次重申了普惠园和营利幼儿园8：2原则。这条红线是不能过的，各个地方政府需要完成这个整治任务。幼师培训将成为一个刚需，幼师的数量和质量都需要大幅度提高。

3）优化布局与办园结构：公办园要50%以上，政府主导已经成为政策导向。下一步有可能是学前教育义务化。

4）拓宽途径扩大资源供给：小区配套幼儿园只能是公办或者普惠，这一个领域已经是资本避之不及的地带。政策鼓励社会力量办普惠幼儿园，意味着即使是普惠幼儿园还会有采购服务行为。提供优质内容和服务的供应商还是有生存空间的。

5）健全经费投入长效机制：非营利性幼儿园的监管会越来越严格，收费和钱的使用都会受到监督。

6）大力加强幼儿园教师队伍建设：幼师的资源短缺直接会影响到中职和高职的相关专业设置，这个领域的职业教育会进一步发展。而能够提供师资的专业机构也会受到欢迎。幼儿园的很多问题是师资水平不足造车的，这个领域的监管会进一步完善。

7）完善监管体系：幼儿园资质会很不容易拿到，审批标准会很严格。

8）规范发展民办园：非营利性幼儿园与资本基本绝缘了。营利性幼儿园的收购、加盟也不容易了，需要面对更加严格的审批。幼儿园上市之路已经彻底封死，幼儿园的资产证券化是政治不正确的，上市行为被等同于过度逐利。

9）提高幼儿园保教质量：幼儿园的课程不能太学科化，课程的监管也纳入体系。提供内容的公司需要注意。

10）加强组织领导：加强党建，党领导一切。加强问责机制意味着地方政府的整治力度会不断加大。同样的情况也出现在K12培训领域。

研究机构

○浙江省发展民办教育研究院院长 田光成：新政不导致退市，但风险依然存在

在实际运行中，美股、港股公司的操作与A股公司不同，幼儿园并非直接成为上市主体，而是通过协议控制（VIE）间接上市，上市公司通过与幼儿园签订协议，用购买服务、财务并表的方式，将幼儿园的结余作为公司利润。在A股，幼儿园一般是被上市公司收购的方式间接上市。

现在VIE架构需要主动调整，比如法人结构、管理制度。A股上市公司的幼儿园资产必须剥离，设立独立的幼儿园集团，再由上市公司向其提供服务。

但对于红黄蓝这类上市的幼儿园集团，退市并非没有可能。红黄蓝有90家直营园，如果不能算作上市公司资产，它的规模就小了，可能达不到上市的要求，在美股市场的表现也可能不会好。

多家涉幼教上市公司回应新政 透露行业走向

威创股份：计划转型教育服务供应商

威创股份11月19日早间就新政对公司影响进行说明：公司前三季度幼教业务共实现营业收入4.21亿元，占总收入的51%；新政对公司 2018 年度的收入和利润不会产生重大影响。19日收盘，威创股份股价为5.43元，上涨2.84%。

针对幼儿园市场，科技服务成为威创股份下一步主要的切入方式。威创股份公布，智慧幼教管理服务体系已完成产品研发，覆盖近 1000 家幼儿园，公司投资的科技产品包括幼师服务平台“幼师口袋”App、家园共育平台“贝聊”。

在幼儿园之外，早教、社区学校、儿童艺体培训成为威创股份日后加大投入的重点。

根据公告，截至 2018 年 6月30日，威创股份旗下有金色摇篮早教项目，合作客户173家，艺体培训业务为安特思库儿童成长馆，合作客户406家。威创股份表示， 2017年度非公开发行股票募集的其余资金，将投入儿童艺体培训其他领域的项目。

直接向家庭售卖教育产品也成为威创股份的发展计划方向。目前威创股份的合作、投资公司包括Wonder Workshop、点读电子科技(咿啦看书)、阳光视界(小水滴)，并计划投入1.5亿元与少儿英语培训“芝麻街英语”合作建立30家直营店。

威创股份尚未公布旗下幼儿园的处理措施，表示在进一步了解相关政府部门后续实施细则及实施结果的基础上，对《意见》的影响进行综合评估。

威创股份半年报数据显示，旗下的幼教品牌共管理和服务近5200家幼儿园，从市场占有率上看，公司是目前幼教行业内服务幼儿园最多的公司。

▲威创股份对学前教育机构的收并购历程

红黄蓝：完全支意见颁布实施，并无退市想法

意见消息发布后，于美国上市的公司红黄蓝教育股价一度大跌近60%，两次触发熔断，截至收盘跌52.97%报收7.83美元，刷新上市以来新低，市值蒸发2.6亿美元。

红黄蓝CFO魏萍在盘中第一次回应表示，目前还没办法给出评论，内部还在紧急开会研究。但毫无疑问支持政策。

当日深夜，红黄蓝官方发布公告称：“我们将认真研究政策导向，时刻坚持紧跟党和国家的政策号召，努力办好人民满意的学前教育。”

红黄蓝副总裁张帆周一向媒体表示，红黄蓝后续业务布局上会否调整有待后续的研究，但红黄蓝并无退市想法。

2017年11月底，红黄蓝被曝出“虐童事件”，公司股价盘中腰斩，大量资金涌入抄底。自此之后，公司股价便逐步回暖，不断上行，一度收复了半数失地。

公开资料显示，红黄蓝是中国0-6岁婴幼儿家庭可选儿童教育品牌，业务模式包括直营和加盟幼儿园、特许亲子园、教育产品和服务等。其中，直营幼儿园学费的营收贡献占其总收入的比例超过七成，目前拥有近1300家亲子园、近500家幼儿园。

21世纪教育：幼教业务占仅15%，向内容+科技+服务转型

16日下午两点，21世纪教育专门召开线上电话会议强调，在最新半年报中，其幼教板块业务只占营收的15%左右，由于幼教管理成本高，利润低，幼教领域利润占比仅在5%左右，表明幼教板块并非其主要业务。

在发展战略上，21世纪教育将由“直营园+管理输出”逐步转变为“内容+科技+服务”。由运营直营幼儿园向输出运营体系转型，建设幼教云生态平台。还将通过开发幼师测评系统、建立教师培训基地等措施进行进行幼师培训，这与新政中强调的教师培养体系相契合。

在收并购方面，标的公司将以To B类为主，围绕0-6岁幼儿及幼教机构的内容和科技类公司进行落地。

群兴玩具：终止设立幼儿园并购基金和幼儿园收购

群兴玩具11月19日晚间公告，鉴于国家学前教育政策变化和公司并未实际出资设立并购基金，经与天润资本管理（北京）有限公司、天津魔法星球教育信息咨询有限公司协商，决定终止设立群兴彩虹蜗牛幼儿园并购基金。

此前，群兴玩具也发布澄清公告称，公司没有在学前教育领域投入任何资金、没有出资设立任何幼儿园并购基金、没有出资收购任何幼儿园，所以国家学前教育政策变化不会对公司产生任何影响。

博骏教育：拟将六间非营利性幼儿园转成营利性幼儿园

博骏教育发布公告表示，集团现正考虑可能需要将集团透过协议控制方式运营六所非营利性幼儿园转为营利性幼儿园，继而可能导致集团的税务开支或其他营运成本增加。

博骏教育的六所非营利性幼儿园在截至2018年2月28日止6个月中收益占比约24.5%，于2018年9月1日招收的学生人数占入学人数的约12.7%。

天立教育：拟将六间非营利性幼儿园转成营利性幼儿园

天立教育国际控股有限公司发布公告：拟将六间非营利性幼儿园转成营利性幼儿园，以符合学前教育新规的意见要求；考虑到集团非营利性幼儿园的规模，董事会认为意见不会对集团的营运及财务状况造成重大不利影响；公司正就有关意见寻求中国法律顾问意见，并将采取一切合理措施以符合意见的规定。

据悉，该集团通过合约安排或委托安排合共经营的6家非营利性幼儿园（其中两间幼儿园乃我们K12学校组成部分）占集团上半年收益约4.18%及占集团于2018年秋季学期期初的在读生约4.83%。

和晶科技：未直接涉足幼儿园的举办和经营管理

和晶科技表示，《意见》提及的关于提高学前教育信息化管理水平、建立全覆盖的幼儿园安全风险防控体系、强化安全监管等内容，对于和晶教育板块的“智慧树”来说是一个良好的发展机会。

和晶科技未直接涉足幼儿园的举办和经营管理，目前已有的业务布局为公司参股子公司北京环宇万维科技有限公司旗下的“智慧树”幼教云平台。

高乐股份：公司目前没有投资民办幼儿园

高乐股份在互动平台回答投资者提问时称，公司目前没有投资民办幼儿园，也没有投资民办幼儿园的相关规划。《中共中央国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》相关规定不会对公司业务造成影响。

奥飞娱乐：未涉足幼儿园业务

针对学前教育新规，奥飞娱乐在互动平台回应称，公司未涉足幼儿园业务，也未投资营利性幼儿园的股权和资产，目前也没有投资民办幼儿园计划，新规不会对公司业务产生影响。

盛通股份：公司对外投资未涉及幼儿园资产

盛通股份称，公司对外投资未涉及幼儿园资产，新政对公司没有不利影响。

三垒股份：不受新政影响，并购美吉姆意在千亿元早教市场

三垒股份一位高管在接受《证券日报》记者采访时表示，公司自2017年通过并购转型教育以来，一直坚持素质教育理念，只提供与学校教育系统互补的素质教育类服务，在形式和内容上与政府直接举办或批准举办的学校教育错位发展，共同构筑良好的、人民满意的教育公共服务体系。

该高管称，公司并购的美杰姆运营的美吉姆主要针对学龄前的0-3岁幼童，通过一系列的特色课程，开发幼儿智力、体能、想象力和创造力等素质潜力，与幼儿园教育具有明显差异。

▲A股、港股、美股教育类上市公司盘点。信息来源：公开资料。

此外，还有一些公司的IPO将受到幼教新政影响。

数据显示，尚德启智教育今年8月宣布向港交所递交了IPO申请。根据其递交的申请，公司是上海的高端民办K12教育供应商，目前经营五所学校，其中包含尚德幼儿园、尚德康桥幼儿园、尚德坤庭幼儿园、尚德敖汉幼儿园。四所幼儿园中，尚德幼儿园于2013年开始运行，新幼儿园尚德敖汉幼儿园于2018年3月开始营运。

另一家将受影响的公司为计划登陆美股的上海金太阳教育集团（简称：金太阳教育）。据公司官网消息，金太阳教育今年8月宣布，计划一年后在纳斯达克上市。金太阳教育公司官网资料显示，公司成立于1997年，目前在全国各地已有6所学校、20多所直营幼儿园及800多所“金太阳”幼儿园联盟园。